主动与被动投资和“吸盘在牌桌上,”谬误
沃伦•巴菲特(Warren Buffett)有时似乎说的事情。矛盾的。
例如,在“你不需要成为一个天才是一个伟大的投资者”类别:
他喜欢调整学术支持有效市场假说(EMH):
”自然的学生和轻信的投资专业人士了有效市场假说是一个非凡的服务我们。。。在任何一场比赛——金融、精神或身体——这是一个巨大的优势让对手一直教甚至是无用的尝试。”
然而,巴菲特还说,大多数人应该避开积极投资:那些轻信的专业投资人士和被误导的有效市场假说的支持者,他建议低成本指数基金。
”一种低成本的指数基金是最明智的为绝大多数投资者股权投资。”
”我建议他自己的自我选择的!受托人不能更简单:把现金短期政府债券的10%,90%在一个非常低成本的标准普尔500指数基金。(我建议先锋的。)我相信信任的长期结果从这一政策将比多数投资者获得的——无论是养老基金、机构或个人,采用高收费经理。”
巴菲特怎么能说被动投资是最好的对大多数人来说,也是一个“巨大的优势”为活跃投资者喜欢他吗?如果它能帮助其他人,这也能帮助他吗?
相反的观点有时被描述为“吸盘在扑克桌上”假说理论,被动投资的增加不利于活跃投资者喜欢巴菲特,因为羊毛吸盘越少,利润越少聪明活跃的投资者。
哪种观点是正确的呢?“傻瓜在牌桌上,”理论,或沃伦•巴菲特(Warren Buffett),谁说被动投资者让他的工作更容易?和巴菲特怎么能同时说大多数人应该被动投资吗?
让我们做一个简单的思想实验:如果每个人都是一个被动的投资者沃伦•巴菲特(Warren Buffett)除外?
这是常有的事,我们发现巴菲特远远领先于其他人。他既正确又自私。任何人都可以使用索引来匹配市场持有报酬基础上,然而巴菲特仍然可以粉碎其他人money-weighted基础上。
一个简短的理论题外话:Grossman-Stiglitz悖论认为你不能完全有效的市场,因为这需要有人愿意套利效率低下的价格。但套利者必须得到报酬。所以他们只会一步如果他们补偿时间,数据服务、研究、合规、办公室租金,开销,和一个足够的税后,风险调整后的回报。
因此市场趋向均衡价格效率有限,没有比在错误定价,使套利盈利。
所有投资者是市场本身的设定,总在一个给定时间段内,获得市场的回报。指数投资者的子集,由于拥有市场投资组合,也获得市场回报率。索引器和non-indexers市场加起来,非索引投资者总还必须获得市场的回报。1
总的来说,那些“套利者“积极投资者并不做任何超额利润!费用之前,它们匹配的市场,费用后表现不佳。
为了有盈利的积极投资者,看来你必须假定过于自信,“哑巴”活跃资金亏损交易对“智能”套利者。这没有多大意义。这意味着非理性投资者的持久化类的。如果有一个聪明的钱,傻钱之间的拔河比赛,和先天的“傻钱”一样强大的资金,这是聪明的钱尽可能欺骗“傻钱”的优势,为什么价格有效吗?
这听起来像一个非理性的交易员和不是很有效市场理论。
让我们看看另一个思维实验可以揭示:
如果被动投资者接管市场所以只剩下一个活跃的投资者:我们假设的沃伦•巴菲特(Warren Buffett) ?
让我们无视目前指数的构成的变化。我们只有巴菲特与被动投资者交易。被动的投资者只是想进入和退出整个市场。他们不想交易个股或non-market-weighted组合。和没有其他活跃投资者交易与其他比巴菲特,他使买卖市场指数,卖的时候在他的估计公允价值和购买低于公平价值。
有些琐碎的例子,应该很熟悉那些做了CFA课程持有期与money-weighted回报:
| 现金流 | |||||||||||
| 指数 公允价值 |
指数 价格 |
溢价/ 折扣 |
持有 期 返回 |
成本 平均 投资者1 |
愚蠢的 投资者2 |
愚蠢的 投资者3 |
沃伦 巴菲特 |
企业 发行 |
|||
| 年0 | 100.00美元 | 100.00 | 0% | (1000) | (1000) | (1000) | - - - - - - | 3000年 | |||
| 第一年 | 105.00美元 | 94.50 | -10% | -5.5% | (1000) | - - - - - - | 945年 | (1000) | 1055年 | ||
| 第二年 | 110.25美元 | 121.28 | 10% | 28.3% | (1000) | (1000) | (1000) | 1283年 | 1717年 | ||
| 终值 | 115.76美元 | 115.76 | 0% | -4.5% | 3337年 | 2112年 | 955年 | - - - - - - | |||
| 持有期回报率 | 5.0% | 5.0% | 5.0% | 5.0% | |||||||
| 货币加权回报率(IRR) | 5.4% | 2.7% | -5.0% | 28.3% | |||||||
- 该指数公允价值每年以5%的速度增长。
- 它开始定价公允价值在0年,第一年为10%的折扣,2年后10%的溢价,最后回到公允价值3年。
- 持有期收益,忽略了流动,是5%,匹配的索引。
- 1美元的成本平均投资者购买价值1000美元的股票,money-weighted每年回报率为5.4%的结果时自动购买更多的股票是便宜和更少的昂贵。
- 愚蠢的投资者2恐慌当市场进入一个10%的折扣,买不来,最终money-weighted 2.7%的回报。
- 愚蠢的投资者3恐慌更糟糕的是,当市场销售10%的折扣,并最终以-5.0% money-weighted回报。
- 沃伦•巴菲特(Warren Buffett)保持市场直到交易10%的折扣,售价10%的溢价,最终money-weighted 28.3%的回报。
每个人都相同的持有期回报率5%,忽略了流动。
但money-weighted,风险调整基础上,当然,回报是非常不同的,我们的沃伦•巴菲特(Warren Buffett)粉碎市场。
巴菲特看的方法之一是增加整体派当概率的大小对他有利,当他们不收缩,并优于不必采取任何其他投资者,获得每个持有期的市场回报。
看着它的另一种方法是考虑整个场景作为一个持有期间巴菲特利用低卖高买的人。有效,我们的沃伦•巴菲特(Warren Buffett)设置一个底线市场当事件或现金流做出被动投资者倾向于过度销售廉价而设置了一个上限,当市场变得昂贵。
如果你检查任何个人,这里的每个人都是一个被动投资者的总指数。但是如果你认为整个场景的持有期,只有那些谁拥有该指数,永不交易是一个被动投资者。其他人购买高或低卖。
如果你计划投资以外的客观永远购买和持有,你必须决定何时投入多少和当收回多少。在一个足够长的时间,作为一个完全被动投资者的概率趋于零。
最终你必须做出一个积极的投资决策,此时精明的投资者正躺在等待。每个人最终要摆渡的船夫过河冥河。
它变得更好的为巴菲特当你把指数的变化。
IPO出来。IPO最初不是在索引中。我们假设的沃伦•巴菲特(Warren Buffett)设置IPO价格。他没有任何人或任何人贸易竞争以来,除了发行人股票尚未在索引中。做一个乐于助人的人,他把价格公允价值减去他的安全边际,非流动性折扣等。
IPO最终添加到索引中。索引器必须买股票。巴菲特完全决定了价格就添加到索引中。他乐于助人的方式,使它在公允价值液体指数股票+合理方便的溢价。
多么甜蜜的交易!陡峭的折扣支付任何安全的指标和要求大的溢价,当他们进入索引。类似的利润可当证券退出指数。
回到Grossman-Stiglitz悖论,套利者活跃的交易者可以做的很好,即使没有大量的永久的存在表现不佳的“傻钱”,这是不必要的和不合逻辑的。
他们把《星际迷航》的一点小林丸场景的范围外,从内部挑选股票指数。
“傻瓜在牌桌上,”范式误入歧途,因为没有一些外生投资固定大小的馅饼投资者争夺。回报是内生:它们在一定程度上取决于投资者有多聪明,如何经济的资本分配,和其他影响经济和市场的结果。
利润蛋糕的大小不是固定的。当投资者承担风险资金早期苹果或韦恩,增加整体的大小派,获取更大份额从其他人不相称的数量。
聪明的钱进入以合适的价格投资机会增加整个饼。“傻钱”要坏企业收缩派。一旦它不是一个严格的零和游戏,你不需要超越“吸盘在扑克表”。足够聪明的钱创建自己的吸盘。
比尔•阿克曼在他最近的潘兴广场信,问道“有一个指数基金泡沫吗?”他指出,如果指数基金通常与管理,他们维权的工作更加困难。但增加放牧可以用泡沫动力学是一个自我实现的预言,和外面机会增加液体索引。
有有用的投资之间的相似之处和扑克,但投资并不是一个零和游戏,傻钱不是回报对于大多数策略的主要驱动力,和“傻瓜在牌桌上,”不是一个有用的比喻对大多数长期投资者。
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1。这个会计不包括股票的发行,是很重要的。企业现金净经销商他们的股东。他们支付股息他们在网上买回股票,这些天。所以每个人都不能被动投资者在标普和再投资股息。如果他们尝试,将不得不放弃很多东西。投资者会推高股市,直到有人弃械投降,开始销售,公司开始发行股票或一些东西。当它不是一个零和游戏,从会计恒等式推理往往是误导。
所有文章作者的观点。因此,他们不应该被视为投资建议,也不代表CFA协会的观点表达的观点或作者的雇主。爱游戏安全吗
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自助的精神的建议是被动的,除非你知道你在做什么。最不会声称知道如何投资,但是很多人认为他们可以雇佣的人知道。这是一个二阶游戏——你需要知道如何雇佣一个出色的专业基金经理。不幸的是即使专业投资顾问不知道好的管理者和坏的,但他们可能如果他们会更加努力。看到http://www.ppca-inc.com/pdf/Minding-Ps-and-Qs.pdf。投资者没有意识到他们的顾问是假装他们的经理选择专业。
完美!巴菲特知道大多数投资者是“赌徒”和不耐烦,不是真正的投资者。因此被动投资最安全、盈利方式。
由于阿尔弗雷多
1)第一个思想实验似乎开始dis /证明活跃投资者表现的能力。它得出结论:活跃的投资者的存在不会让市场价格更有效。这是完全不同的和独立的问题。
我照片自我为代价超过25岁的男人有借来的钱进行投资。一类活跃投资者的可能性比不怀疑任何结论,这不会使市场更有效率。我不同意,“傻钱是不必要的和不合逻辑的”。
2)我不相信第二个思想实验的结论是由money-weighted和持有期回报率之间的一些差异在数学计算。
我将第一个问题在第二个思想实验作为纠纷的基本模型所使用的W夏普在他著名的论点http://www.stanford.edu/ wfsharpe /艺术/主动/ active.htm。他画了圈的所有股票,但忽略了现金交易。几乎所有投资者现金与证券买卖。在我的经验中交易现金是最简单和最impact-ful击败市场。
3)另一点可能表现为夏普未能意识到企业破产,上市,IPO,支付股息。换句话说利润是由现金在一级和二级市场之间移动。活跃的投资者将获得利润交易这一事实公司的相对价值不保持稳定,最终真相终将大白用现金交易,或现金搬到二级市场。
这些是我认为是谬论,我试图通过一个简单的例子来反驳:
1)转向索引驱动器傻钱出去,使价格更有效率
2),每个人都可以索引并得到市场回报,即使交易成本
你的第一点,恰恰相反,我相信积极的投资使价格更有效率。Nash-like平衡,有足够的聪明的人是活跃的投资者使价格有限有效,并增加边际活跃的投资者不会使价格足够更有效抵消他们的费用。
随着越来越多的人指数,一方面他们节省开支,另一方面流动性降低和波动性增加。他们支付更高的溢价的证券指数,和更高的代价。
你的第二点,我认为是正确的,基本上只是一幅人们需要明白零和的本质问题。
3)我基本上同意,我认为夏普的更大的问题是,人们保证市场只返回如果他们不交易。他的数学证明,索引器总是与市场,当然,正确只要被动投资者并没有得到市场的回报。但一旦你交易,你是一个活跃的投资者同期(夏普的脚注4)。和你需要支付交易获得的活跃玩家在另一边。所以被动性能=主动表现,但这只是因为被动投资者一度成为一个活跃的投资者为了骗了。为了使被动投资者与市场在实践中,他必须能够贸易规模在市场价格,不允许自己被利用。这不是一个坏的假设在小规模但比较困难的被动投资者变大。(夏普招手过去在脚注3,说交易使得数学更复杂但不改变基本原则。但如果被动交易是大到足以影响市场,如果有效的交易价差是足够大,可以不再是真实的。)
谢谢你的周到评论…在我看来没有足够的25岁的边际投资者真正的身体活跃的投资者在美国。这可能并不总是正确的,例如这篇关于台湾——(h / t韦斯灰色)http://faculty.haas.berkeley.edu/odean/papers%20current%20versions/justhowmuchdoindividualinvestorslose_rfs_2009.pdf。但我认为在美国,天真的投资者不太重要和活跃的投资者平均只能捡几个基点。
太多的理论,难怪投资者需要聘请顾问来帮助他们(我相信顾问给出大量的虚假或错误的信息)。此外,我认为投资并不是一个零和博弈和使用一个扑克的类比是不正确的。这里是我的想法:
有人总是赢在市场,大多数人会很容易识别个体。很多文章称巴菲特。不幸的是,我们从来没有问是什么让巴菲特的获胜者。巴菲特有一个很好的平均使用累积回报作为测量。仔细观察你会发现他的信息并不总是击败市场。使他成为赢家呢?
扑克的类比是不正确的,因为有人需要众议院代表(总是赢,我不相信巴菲特)。我不玩扑克,不知道这个游戏太好。请帮我确认这名球员吗?
最后,积极投资将在新一轮牛市期间击败被动投资。这个新的牛市必须包括有形的发明(不是金融创新),可以帮助和改善社会。
问题不是主动和被动。在资本主义价格发现是一个重要的功能,所以我们总是需要活跃的经理。问题是,有多少我们需要积极管理有效的价格发现吗?事实是,Grossman-Stiglitz悖论是无关紧要的。活跃的基金经理也不必依靠套利机会作为补偿的积极努力。如果这是真的,大多数会破产。相反,他们收取的费用是否击败市场。他们利用这一事实,每个人都想击败市场,他们很擅长销售产品声称这样做。方程中的失败者最终投资者。赢家是资产采集者收取高昂的管理费用他们不可能实现的东西。
事实是大多数人没有时间(因为家庭/工作/等等)或不会提出必要的努力研究市场成为一个活跃的投资者。
被动的是大多数人所必需的。最活跃的专业人士无法击败市场。传奇投资家比尔•米勒打标普500指数连续15年。然后他跑平多年,在他的职业生涯累积无法击败市场。在25 - 30年,活跃的基金经理也失去了标普500指数超过85%的时间。
对大多数人来说最重要的事情:
定期每月的钱存入一个被动基金,而加剧了很长一段时间将很好。
有福!
这篇文章除了活跃的投资者忽略了一个非常大的类别;即愚蠢的那些时间和money-weighted基础上表现不佳。它们包括该国80%的活跃的经理或多或少。
我想这篇文章会听起来更现实,也许令人沮丧如果专注于他们而不是巴菲特。
我有幸在巴菲特曾经。他是光滑的和有趣的。
”巴菲特还说大多数人应该避开积极投资”
巴菲特的观点一直是,主动管理价格过高,不就是无效的。
”巴菲特,他使买卖市场指数,卖的时候在他的估计公允价值和购买低于公平价值的时候。”
巴菲特做不到这一点。他是唯一活跃的交易者。没有价格但是巴菲特去年的价格交易。因此,市场从来都不是定价除非巴菲特。“市场”如何成为被低估?市场是所有活跃的交易者,你也是这样说的。
说到扑克,看看一看风险管理从职业扑克玩家的角度(大浪冲浪者和电影制片人)——从非常规的冒险者——学习风险管理的见解//www.shopwtn.com/-/media/documents/article/rf-brief/rfbr-schrager-risk-management.ashx
CFA评论“自私”的自助餐。有趣。
大量的研究证实,在一段足够长的时间之后(这是关键),兔子最活跃的投资者将失去只是最大的被动海龟TFSA每1月1日把它放在低收费与指数挂钩的交易所交易基金,忘记它。
然后一年后做同样的事情。
主要原因是海龟理解投资的巨大被低估的心理元素。所以他们完全避免它,转而去打高尔夫球。活跃的自大狂,他认为他们可以战胜市场可能有辉煌的时刻,但他们最终会给它所有的长期(甚至更多)。