反对欧洲央行量化宽松政策
以下客人社论发表在7月/ 2012年8月出版的金融分析师期刊。
帮助解决的欧洲主权债务危机,一些观察人士认为,欧洲央行(ECB)扩大其作为最后贷款人的来自大陆的金融机构的政府,通过显著增加购买欧洲主权债务。欧洲央行迄今拒绝任何压力;实际上,这是杜绝来自直接融资政府的特许。相反,在2011年12月和2012年2月,欧洲央行向欧洲银行体系注入了大量的储备为3年1%的速度,打算使用这些资金的银行,在很大程度上,购买欧洲政府发行的短期债券收益率更高。这些交易,被称为长期再融资操作(LTROs),实质上不同于直接购买债务。LTROs是贷款,证券作为抵押品,银行(ECB)返回的借款人(银行)的定义的术语。直接购买证券,永久所有权从卖方转移(市场参与者)向买方(ECB)。尽管如此,在短期内,LTROs达到基本相同的结果直接购买债券可能——即一个宽松的信贷市场条件。第一LTRO在接下来的几周,市场风险措施许多欧洲主权债券发行人的明显改善。虽然LTROs帮助银行和主权国家应对潜在的短期流动性问题,他们不是一个长期的修复。事实上,尽管短期政府债券收益率在意大利和西班牙等国家的急剧下降后数周内第一LTRO长期收益率实际上略有增加。由2012年4月,许多观察家解释欧洲政府各种期限的收益率的增加表明甚至LTROs的短期效应已经开始消失。
危机绝不是结束,欧洲央行加大购买其债务压力很可能重现。购买大量的政府债务可能会反映美国联邦储备理事会(美联储,fed)和英国央行(Bank of England)如何应对全球金融危机。在美国,例如,美联储显著增加其购买美国国债,这一策略被称为量化宽松。但是有很多原因是适合欧洲央行采取这样的策略。
评估量化宽松政策的典型方法是衡量其影响的一系列金融市场指标,特别是债券收益率和信贷息差。而是解决潜在的短期疗效采购大量的欧洲政府债务,我认为这样的行为是不恰当的,欧洲央行作为一个原则问题。
标准的批判使用量化宽松政策,不仅欧洲央行,而是任何中央银行——是其长期潜在的通货膨胀。通过购买资产,央行向银行系统注入储备。一旦经济开始复苏,扩张的过程中,这些增加了储备需要撤回,以防止通货膨胀的教科书定义所说,过多的货币追逐有限的商品。甚至在美国,美联储量化宽松是否会最终导致通货膨胀是经济学家们争论的问题。美联储声称它有工具卸载其证券持有或否则防止通货膨胀一旦爆发危机消退。但事实上,这仍是一个问题的经济学家们的争论表明,量化宽松政策是否会最终导致通货膨胀可能仍然是一个悬而未决的问题,直到危机会结束后,美国的货币政策将会开始正常化。
量化宽松政策的另一种反对意见是其潜在影响政治独立的中央银行和货币政策。不同政治派别的经济学家往往是普遍认为,货币政策不受政治干扰时是最有效的。因此,政策制定者在许多国家负担他们的中央银行大量的政治独立,与隐式理解,央行不滥用独立和限制本身制定货币政策。但当中央银行购买政府债券的数量之外需要实施货币政策,它从事的一个版本财政政策的逻辑结果,这是一个国家的立法机关的监督和侵犯央行的政治独立。可以肯定的是,在美国的量化宽松政策和英国迄今为止没有什么实质性的影响了政治独立的美联储和英国央行(Bank of England)。但在美国,量化宽松是一个主要因素在某些最严重的民粹主义的批评美联储在其近100年的历史,和民选官员,美联储本身,对于这个问题,也不能免于这样的批评。
有额外的原因大,直接购买政府债券尤其适合欧洲央行。首先,是一个重要的实质性差异,一方面,量化宽松是由美联储和英国央行(Bank of England),另一方面,大规模购买欧洲政府债务一直认为欧洲央行帮助解决主权债务危机。几乎所有市场参与者继续认为美国财政部证券的信用质量由美联储购买无可指责,尽管标准普尔评级下调2011年8月。但呼吁欧洲央行购买更多欧洲政府债务是不买这样的顶级国家发行的债券,德国和荷兰,但相反,正是这些国家发行的债券的信用质量一定要少得多——例如,所谓的欧洲外围国家,如意大利和西班牙。这样的事实:这些国家发行的债券并不是通常被认为是免费的从信用风险意味着欧洲央行收购相当于从资本市场参与者信用风险转移到欧洲纳税人。没有这样的信用风险转移发生在美联储购买美国国债。但是,当中央银行发生信用风险,它从事财政政策而不是货币政策。
可以肯定的是,欧洲央行长期以来一直认为,在发生欧洲主权债务重组,其持有的债务重组主权债务发行的限定,以避免信贷损失。事实上,在希腊债务重组在2012年3月,欧洲央行持有的希腊政府债务逃过了处罚希腊私营部门债权人所遭受的损失。欧洲央行可能已经能够侥幸把自己领先于其他债权人由于其监管权力大量私营部门债权人受到希腊债务重组的影响。但欧洲央行的独特地位的权力在这方面并没有消除信贷风险假定当它购买风险资产。例如,在希腊的情况下,举行了如此多的债务由官方实体,其中没有一个想要受损,削减债务的数量实际上是并不是所有的大型(估计在金融新闻报道重组范围从低于10%到大约25%)。希腊的债务负担相对于其国内生产总值仍然是非常高的,和许多观察家预测not-all-that-distant中的另一个希腊债务重组的可能性的未来。不清楚的是,欧洲央行将在这种情况下继续能够避免损失其持有的希腊政府债券。此外,一个可以准确地认为因为的欧洲央行持有的希腊债务(可以肯定的是,其他官方债权人没有参与希腊债务重组),希腊无法接受削减债务大到足以让市场参与者恢复国家的经济和金融前景的信心。
此外,央行的传统函数作为最后贷款人的银行体系是为了支持银行流动性,而不是那些资不抵债。据推测,欧洲央行将同样是政府的最后贷款人不能变现的例子,因为不利的市场条件阻止他们再融资债务期限即将到来,这是一个例行程序在正常市场条件下。的意图可能不是央行作为最后贷款人的政府破产,政府不太可能产生足够的税收或其他基金全额偿还现有的债务。但是这个推理假设欧洲央行能够确定政府是否非流动性或破产,而在实践中,并不总是明确的。银行可以与中央银行担保证明他们的偿付能力,但它是更实际的政府这样做。此外,欧洲央行在这方面记录小于鼓励。希腊是一个明确的情况很明显,许多市场参与者,中国实际上已经破产,而不仅仅是流动性,然而欧洲央行继续购买其债券。
进入2012年,即将到来的主权债务的再融资期限被广泛认为是一个关键的挑战在防止危机失控。所使用的程度,LTROs银行购买主权债务,欧洲央行帮助解决这个危机的特定方面,限制然后等待希腊债务重组的蔓延到其他欧洲外围国家。但更永久的危机解决方案必须不是来自欧洲央行,但从其组成的政府和公民的国家。
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图片来源:©盖蒂图片社/ Carles纳瓦罗Parcerisas
