加州公务员退休基金煤矿中的金丝雀?
加州公务员退休基金宣布有意退出其40亿美元的对冲基金投资组合9月15日抓住行业头条新闻。这样做是对的。加州公务员退休基金(加州公共雇员退休系统)历史悠久的思想领导机构投资世界的角落,和其行为被广泛关注的其他大型养老基金。事实上,几乎完全15年前,加州公务员退休基金触发了一场风暴宣布将以同样的虚张声势首次投资于对冲基金。
更广泛地说,加州公务员退休基金新闻可以应用于一个框架,认为投资领导和就业风险的影响在两个个体决策者和未来行业趋势。如下图中所示,一个简单的2×2矩阵坑投资决定y设在兑事后这些决策的结果x设在。我们简化投资决策后人群或违背它,和我们描述结果赢得赌注(表现)或失去(表现)。图表显示我们相信可能评估的演员进行投资调用。
职业风险,根据格兰瑟姆(Jeremy Grantham)转基因生物对专业人士,是迄今为止最大的挑战。通过选择投资的人群,结果事后性能的情况是完全可以接受的决策者相对的选择。如果投资成功,选民通常是快乐的,不论采取的路径。如果投资需求下降,决策者可以谈论理性的过程,而不是被解雇雇佣感知市场领袖(IBM在1980年代,高盛(Goldman Sachs)在1990年代,黑石集团在2000年代早期)。
对人群时,投资者是风险更大,二进制文件的路径。如果成功,他可以被视为一个英雄或发现,受托人仍质疑他不同寻常的智慧的方法。一个失败的投资可能信号为职业生涯路的尽头。鉴于这些选择,理性行动者往往寻求职业风险最小化。在优雅的约翰。梅纳德凯恩斯,“世俗的智慧告诉我们,最好声誉失败比成功不依惯例地传统。”
这个矩阵显示专业投资者所面临的重大挑战在坚持他的脖子和领导他人在一个新的方向。手头的问题是加州公务员退休基金最近宣布是否会成为一个成功的例子,认为领导提示一波又一波的流出。
市场领导地位的命运和不幸
世界变得更有趣,当有人直言不讳地颠覆了人群和随后却获得巨大的回报。耶鲁大学的大卫·斯文森来编写一个突出部分多美关于耶鲁大学的投资过程和部分备份后分化资产配置与令人印象深刻的记录书的出版。加州公务员退休基金成为思想领袖在对冲基金领域从其1999年的组合公告和通过对冲基金极好的性能在2000 - 2002年的市场动荡,如下所示。
当思想领袖需要一个新的立场和成功,同龄人的职业风险转移投资的新事物不投资于它。早在1990年代,投资于对冲基金是一种工作的风险机构分配器的董事会对所谓秘密池迎合富人。然而,服用非常规方法当时有一个健壮的机会集和得到与不相关的股权回报。发生,董事会层面的对话和相称的工作风险从投资新事物转移到被晾在一边的游戏,和对冲基金行业资产飙升。从2002年到2007年的五年里,这个对冲基金相对业绩的黄金时代,对冲基金行业资产翻了三倍从约6260亿美元到1.8万亿美元。
另外,业内人士倾向于忽视前沿变化当思想领袖的预言失败。是否要求市场走势(见Meredith Whitney,伊莱恩·Garzarelli或James Glassman)或一种新的资产配置策略(乔治华盛顿大学捐赠基金),领先的思想家没有性能跟进很快就会被遗忘。机构跟随加州公务员退休基金,对冲基金可能需要经历一个长时间的明显表现不佳。
煤矿或块煤吗?
通过这个镜头,我们可以尝试预测该行业对加州公务员退休基金的公告的反应通过回到其激励在声明和提前撤资从对冲基金是否会赢得赌注。作为起点,加州公务员退休基金的决定这一次不是有争议的,前沿的变化。为自己的特殊原因,加州公务员退休基金从未向对冲基金的承诺它最初旨在使15年前。
首先,在只有1.5%的资产,对冲基金是无关紧要的加州公务员退休基金的总体投资计划。事实上,今天的40亿美元的投资组合也从未接近于实现长期目标在1999年的112.5亿美元。此外,加州公务员退休基金1999年最初目标美元计价。在今天的购买力,目标将等同于对冲基金投资的220亿美元和250亿美元之间,约6倍实际上投资。扩大规模,迅速和有效地将是一个不可逾越的挑战任何分配器——或任何对冲基金经理。
第二,我们推测这相对较小的投资可能导致重大的加州公务员退休基金的内部资源分配不当。对冲基金通常命令更多的研究时间比传统投资,所以subportfolio很可能已经远超过1.5%的员工的努力。更糟糕的是,在加州公务员退休基金的前沿与公众监督的辩论,对冲基金费用的主题毫无疑问了远超过1.5%的董事会的话语。
最后,不幸逝世后的前首席信息官乔,亲爱的,组织的新首席信息官有机会使自己的标志。顶蓬的费用节省撤资,泰德Eliopoulos可以获得快速赢得选民,在他的一个重要步骤建立长期作为一个领导者的信心。
总之,不管程序的性能,这似乎是远低于对冲基金行业规范,加州公务员退休基金似乎不适合进行大规模对冲基金的承诺。其他非常大量类似的限制,目前投资对冲基金的人们可能会发现自己挑战扩大,可能跟随加州公务员退休基金的领导。然而,我们相信,那些目前也有一个有意义的和良好的对冲基金项目有更强的手和一组不同的条件来评估。
展望未来,我们的怀疑是,加州公务员退休基金最近宣布就像煤矿里的金丝雀但可能不是一个组织的目的。远离信号行业的消亡,我们认为加州公务员退休基金的声明意味着它已经认输了关于其对冲基金项目在市场上错误的时间周期。我们认为,未来五年在股票和债券市场高度不可能像stimulus-induced最后5。经过五年的相对性能差,对冲基金正过期一天在阳光下。
对冲基金的核心重点保护的缺点——继续产生共鸣的投资者,他们支持分配甚至随着行业也表现不佳。不允许被动投资的顺风一般领导主动管理和对冲基金特别是分配器必须寻求其他途径来实现投资目标。到目前为止,许多机构一直在与全球最优秀、最聪明的投资人才公共市场。
非常尊重加州公务员退休基金的意愿采取公开的立场,认识到职业风险可能转变为一些追随者——我们仍然相信对冲基金构成一个多样化投资计划的一个重要组成部分,尤其是在过去五年的玫瑰色的天空给暗云。
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所有文章作者的观点。因此,他们不应该被视为投资建议,也不代表CFA协会的观点表达的观点或作者的雇主。爱游戏安全吗
图片来源:由加州公务员退休基金
泰德,这是一个有趣的观点,沉思着。如你所知,三年前我认为对冲基金是共同管理更多的钱比是符合会议的返回预期的客户。只要你注意,继续令人失望的结果。
我的问题是,你认为有一个点,你同意有太多的资本投资于对冲基金?如果是这样,你怎么知道我们在这一点吗?最后,今天的回报是什么,让你舒服,今天的广泛的资产管理水平在未来能够获得可接受的回报吗?
西蒙缺乏
任何一个成功的投资人需要能够改变他们的想法当事实改变时,我希望我能够明智地没有在沙滩上画一条线。
过去几年的对冲基金资产相同或低于他们在06 - 07年时,当对冲基金表现出显著的α。因此,尽管数据点的数量是瘦,我的感觉是还为时过早。什么似乎是一个更可能的因果关系是逆风由低利率对冲基金。我想如果我们看到利率在“正常”水平和对冲基金仍然表现低于预期,这将导致重新评估。在那之前,任何全面的结论不能被证实的事实,尤其是当许多对冲基金表现很好。
好的总结,特德,但我认为我与西蒙。对对冲基金的证据,现在和将来,强于我认为你承认,我看不出这个行业正在回到正轨上没有一些很激进的变化。
你认为“机构跟随加州公务员退休基金,对冲基金可能需要经历一个长期的明显表现不佳。”杰姆基准最近发布的一项研究(由全美,可用http://www.reit.com/investing/industry-data-research/research/cem-benchmarking-defined-benefit-pension-fund-research)的实际表现的投资超过300美国养老金计划赞助商14年(1998 - 2011)时期,资产分为12类资产。对冲基金是最糟糕的资产类别:
上市股票reit 11.31% /年
私人股本11.10%
实际资产以外的其他私人或房地产上市公司9.85%
美国长期固定收益8.97%
美国小型股股票的8.25%
美国。股票8.23%
美国。固定收益7.64%
私人房地产7.61%
美国广泛的固定收益6.56%
美国大型股股票的6.06%
美国其他固定收益4.95%
对冲基金4.77%
杰姆基准还估计,平均养老金计划将做得更好,减少其对冲基金的分配比例:百分之一的对冲基金分配可以改进总体性能以每年2.1个基点。
注意到14年历史时期包括你所说的时期”表现出色,对冲基金在2000 - 2002年的市场动荡”和“这黄金时代的对冲基金相对性能。“还需要注意的是,它包括2008 - 2009年的流动性危机。如果对冲基金的主要卖点是他们提供下行保护危机期间,一个合理的结论是,机构只是不想在对冲基金一年或两年多来,因为他们的所有非危机期间表现不佳完全颠覆了有限时间的积极贡献。
最后,对冲基金的投资成本高于其他资产类别除了私人股本,每年平均为125个基点,而17个基点/年美国广泛和美国长时间固定的收入。显然如果你愿意放弃一些返回的下行保护,传统的债券投资组合是一个多,更好的选择。
布拉德,
我不确定这实际上DB养老基金投资于对冲基金在2002年之前(加州公务员退休基金本身并没有使他们的第一个投资到那时尽管宣布在99年)。
更好的数据集可能来自一个e和f的宇宙,机构早期采用者。剑桥的同事可能如果你很好奇,这样的一个来源。
随意解雇一个广泛的投资领域之前,我建议潜水,去了解是什么在表面。结论后,我来做这项工作各资产类别很长一段时间是最优秀、最聪明的花时间,补偿是最好的,今天在公共市场,显然是在宇宙的对冲基金。
哇。我不同意你的论点,“最优秀、最聪明的花时间,补偿是最好的,今天在公共市场,显然是在对冲基金宇宙”(除了薪酬是相当好的私人股本,)但是有一个应用到投资管理的基本缺陷:补偿到对冲基金和私人股本经理不给投资者。
再看看CEM基准测试结果。返回总投资成本的基础上,对冲基金并非最糟糕的资产类别:每年6.02%的平均水平击败美国其他固定收益5.29%——但他们非常高的投资成本(主要是由非常高补偿!)让他们下面其他人在净回报率的基础上。(类似与私人股本:他们的顶级资产阶级的净回报率:这是他们非常高的投资成本,低于上市股票基金净回报率基础上)。
如果我是最好的和最聪明的,我将做同样的事:去哪里我可以可靠地得到非常高的补偿,即使我一直糟糕的回报。必须只是愚蠢的人注意力集中在制造好回报投资者,而不是为自己。
泰德,
关于“最好的和最有希望的”是否成功地做好投资,或只在从投资者获取高额费用,检查论文《多聪明聪明的家伙吗?“格里芬和徐(发表的http://rfs.oxfordjournals.org/content/22/7/2531.short,可以在http://www.jgriffin.info/Research/smart.pdf):
“这些发现表明,对冲基金持有和交易不平均增加价值。…在选股方面,有一些薄弱的证据表明,对冲基金超过共同基金市值加权的基础上,但这些优越的回报主要集中在高销售价格(技术)部门在1999年和2000年。…对冲基金表现出无法旋转资本在不同资产类型在合适的时间和他们的平均风格选择稍微表现不佳的共同基金。
总的来说,我们发现对冲基金似乎没有比long-equity投资共同基金。考虑到对冲基金产生更高的营业额和流动性较差的证券交易,我们的性能比较会更糟,如果交易成本包括在内。粗略估算使用标准的对冲基金收费结构表明,对冲基金在样本期间的车辆比共同基金。总之,我们的研究问题对冲基金管理公司增加价值的能力,尤其是在long-equity投资的领域。”
作者继续说,“我们预计,随着数据质量的提高,更多的研究将开始问题对冲基金投资的智慧。”
我很想知道你的想法。
“最好的和最聪明的人花时间补偿是最好的”
这个野生泛化的证据在哪里? !它一样傲慢是错误的。像是说,“我们必须是最聪明的,因为我们付出了很多。”
调查后的调查显示,在人们的眼中,相信金融排名在底部。你见过例如爱德曼调查吗?
哪里会相信对冲基金在金融的世界吗?猜测,也许在金融在底部?我们知道些什么,这是最聪明或最信任谁花时间在对冲基金?
让我们试着不傲慢和更多的证据。
我有同样的想法,玛贝尔。我想投资策略是“把钱投资成本最高的地方,因为这些必须是最聪明的人。“如果我浪费更多的投资者的钱,他们会涌向我。
玛贝尔,
我的道歉,我不是故意的评论是傲慢。这句话纯粹是我的知觉从见过成百上千的对冲基金和长只有经理在我的职业生涯。自己我不是一个对冲基金经理,但相信在今天的有价证券专业投资者的人才被吸引向对冲基金和距离长。
一个统计无关紧要的数据点考虑:我能想到的小于少数成功的新企业在过去几年中推出(双线和鹿蹄草),但至少可以指出半打对冲基金每年发射非常成功。如果市场是有效的资本配置,可能会说一些关于新一代的专业投资者在富人阶层(不是总)今天驻留。
嗨,泰德,
我认为你击中了要害:“如果市场在资本配置效率,“我不认为这将是对冲基金。
的一个关键的假设有效市场投资理论,投资者充分了解。如果投资者充分了解(和完全理性的,另一个关键的假设),那么他们会使用的证据显示,对冲基金一直在很长一段差,长时间,他们会出去。资本这一事实仍然流入等性能不佳的资产可以采取证据表明投资者并不完全知情,因此,市场不是有效的。
更严重的是,对冲基金的一个基本问题(房地产)和私人股本,包括私人股本资产价值不正确测量,使它们似乎不如他们真的波动。再次,投资者并不完全知情的风险投资对冲基金和私人股本。基本上,“最好和最聪明的”发现他们可以系统地利用投资者的缺乏信息提取相当高的费用进行投资的“服务”似乎比他们真的是低风险。
是的,那是聪明,但这不是好的投资管理。
seide先生可能是一个最受人推崇的经理在基金领域,而且,因此,这是真正吸引人的,看看薄参数他鼓足防御的对冲基金。事实上,它实际上会弱每进一步置评,并提供一个有趣的窗口到对冲基金社区。
最重要的是,注意在每个发布他的评论关注多么聪明,有才华,和勤劳的同行;我们没有看到引用的研究中,任何分析,或实际性能结果,更不用说任何反驳的证据的山先生编制的缺乏或其他批评者。当警察实质性,先生让他详细参数情况下,seide先生,指责他不“潜水”的细节,然后大火,seide自己所谓的“统计上不重要的数据。“他没有看到这里的讽刺吗?
它可能不是傲慢那么多岛,自我参照的世界,很多经理居住——极端的例子是保罗先生歌手最近的评论国内通货膨胀在阿斯彭和东汉普顿证明我们接近某种恶性通货膨胀。
缺乏先生多次指出,对冲基金行业已从先前的绝对回报,然后从不相关的市场回报,最后坚持认为他们不会失去那么多钱一个糟糕的衰退期间作为一个被动的指数基金。站着最后的论点是不太好最近的证据和研究,所以最后的避难所社区是断言他们是最聪明的和最好的补偿个人在公共市场。以98%的利润来自其产业保留费用(如缺乏先生所指出的),很明显,最后一个参数是不错的工厂你的国旗,seide先生。是的,你和你的同伴获得数百万美元。但投资者应当保持尽可能远。
罗伯特,
谢谢你对我的言语。
你是正确的,在我试图迅速回应博客文章,我不支持用研究和数据报表。我只想说,大量存在,最好的,来自对冲基金的长期投资者的经验。
至于驳斥,我把它给别人更多的时间。西蒙缺乏批判的书,我建议你看看布莱恩Portnoy的审查,学术和前前分配器对西蒙的许多方法。
我将这些文章总结说,对冲基金是一种投资工具构成一系列广泛的策略和资产类别可能适合在投资者的投资组合构成,如果有效地实现。很多人可能认为对冲基金回报他们送太贵了。两者都是有效的论点,我发现它有点极端盲目支持或坚决忽略所有对冲基金由于广泛的刷声明关于费用或总回报。
没有什么投资,或在生活中,是黑色和白色
我已经见过很多次,这是一个很有趣的策略。当对冲基金在谈论如何美妙的对冲基金,这都是关于分类作为一个整体。注意特德最初的帖子:一无所有”广泛的策略和资产类别”,只有“对冲基金的表现出色”作为整个类别。但是当别人开始批评对冲基金经理尤其是当他们生产数据显示,对冲基金实际上还没有在现实世界顿时表现良好的对冲基金世界是“广泛的策略和资产类别”,这意味着它必须别人表现欠佳。
你是对的,泰德,没有什么投资是黑色或白色。例如,你在吹嘘如何伟大的对冲基金在2000年,2001年和2002年,标普500指数下跌三年。好了,不需要投资者对冲基金来避免损失在那些年里,大型股,他们当然不需要支付对冲基金费用。美国债券市场比对冲基金在所有三年,之前费用和其他投资成本:公元前我们gg上涨11.6%,8.4%,和10.3%(总收益的33%),而“对冲基金表现出色”相当于一个无用的5.0%,4.6%和-1.4%(8%)的总增长根据您的数据。
美国房地产市场做的更好:富时全美所有的房地产投资信托基金上涨了25.9%,15.5%,5.2%,53%的总收益。全球房地产市场也是如此(+ 13%)。美国也是如此。债券(+ 13%)。也建议(+ 42%)。商品(+ 35%)。如此中型价值股(+ 10%)。小型股也是如此(+ 24%)。
并没有什么错说一些对冲基金,一些时候,可能适用于一些投资者,如果“有效实施。”,就像说海洛因可能适用于一些病人如果有效地实现。不过,最好的方式远离它。
作为一个有趣的比较,让我们自己seide先生,重新定义了在他最新的文章,和缩小我们的重点我们知道自己的基金的表现,门徒合作伙伴;具体地说,让我们重新审视沃伦•巴菲特(Warren Buffett)的2008年7月,10年期打赌,一个简单的先锋标准普尔500指数基金将超越基金选择的门徒。
有些读者可能已经熟悉的FT Alphaville工作在这个空间,但它是值得一读的总结2014年7月一个很棒的野村全球市场研究报告(英国《金融时报》的帖子,总结带你到一个单独的部分,你可以下载野村证券研究本身,值得的。http://ftalphaville.ft.com/2014/08/01/1914342/the-hare-gets-rich-while-you-dont-back-the-passive-tortoise/)
野村带给我们最新的长期赌注,它没有顺利seide先生——六年打赌的先锋基金表现的门生。
的原因不仅仅是毁灭性的门徒,但整个类类似的基金:β和相关标准资产类别都高;α是接近于零(如果不是消极的),只是雪上加霜,都有那些荒谬的成本和费用对冲基金收费比微量允许先锋。
也许最致命的曝光是野村证券研究的一部分的“秘密武器”基金的基金声称将流程在挑选管理人员。野村决定通过开箱门生基金业绩(再一次,请看报告和详细分析):实现另类资产回报的基本模型:
1)先从基本的市场曝光使用标准普尔500指数或滚动短期波动率指数的位置,
2)减少杠杆来实现曝光介于30%到60%的标准
3)扣除费用。
的各类数字和图表有审查,也不是漂亮seide先生的情况。正如已故,伟大的帕特。莫尼汉曾经说过,每个人都有权保留自己的意见而不是自己的事实。
(在传球和seide先生是否愿意提供一个非常简短的回应,甚至只是一个链接,我寻找任何评论,响应,或者他认为办法是怎么分析和发现;我也没有发现任何任何第三方在他的身边。seide先生可能认为最好保持沉默,希望事态在打赌结束之前,但它将会很高兴见到的反应。)
我不想回到这个讨论,但是,“突发新闻”并证明最后一个评论。这样好让我们最新的(h / t西蒙先生缺乏)对冲基金海市蜃楼。
我们刚收到的财富的一个更新的Carol Loomis(张贴在财富的网站)的事情是如何去seide先生在他赌一个简单的先锋标准普尔500指数基金,作为卢米斯女士说,“这看起来是一个溃败。“虽然seide先生认为投资中没有“黑与白,“它肯定看起来相当清晰(如黑白清晰,有人可能会说),他的高度补偿员工(即,“最好的和最有希望”)越来越受到了被动的指数:
“七年,先锋500指数基金,由其海军上将股份,上涨了63.5%。携带巴菲特的投资组合的颜色。门徒的五个对冲基金的基金,然后标记打赌消耗约19.6%。(“估计”考虑到并不是所有的5 2014年基金最终数据),”卢米斯写道。
我们只能问自己,你如何证明充电门生的客户巨大的费用仅在过去七年里获得分数的先锋基金微量允许费用。投资的信,认为只有最优秀、最聪明的草稿,我肯定。
罗伯特,看看Ted的优秀的在他的新文章实证分析,“赌博与巴菲特:七个荒年后”(http://blogs.cfainstitute.org/investor/2015/02/12/betting-with-buffett-seven-lean-years-later/)。